FRANKFURT / LONDON (IT BOLTWISE) – 18 Jahre nach der Lehman-Pleite bewertet Professor Marc Oliver Rieger die Lage der Zertifikatebranche in Europa als deutlich stabiler. Er nennt vor allem Fehler aus der Boom-Zeit vor 2008, darunter Barriereprodukte, die intern zu pauschal als „festverzinslich“ eingeordnet wurden. Für die heutige Regulierung sieht er den Schwerpunkt beim PRIIPs-Basisinformationsblatt, warnt aber vor Formular-Overload. Steigende Zinsen im Euroraum lassen Kapitalschutzprodukte laut seiner Analyse wieder attraktiver werden, auch für ängstlichere Anleger.
Der Blick auf die Zertifikatebranche wirkt nach 18 Jahren zunächst wie eine Erfolgsgeschichte: Nach dem Schock der Lehman-Insolvenz 2008 stabilisierte sich das Marktumfeld in Europa Schritt für Schritt. Dennoch blieb die Branche in der Folgezeit ein Prüfstein für Anlegervertrauen und Produkttransparenz. Professor Marc Oliver Rieger von der Universität Trier ordnet die damalige Lage vor allem über das Zusammenspiel von Erwartungshaltung und Produktstruktur ein: Damals trafen extrem hohe Verluste nicht nur einzelne Emissionen, sondern vor allem die Vorstellung, dass „sichere“ bzw. als relativ risikoarm vermarktete Bausteine an der Börse nicht in ähnliche Verlustregionen rutschen könnten. Dass es dennoch Fälle gab, in denen ganze Teile von Altersvorsorgen verloren gingen, gehörte zu den belastenden Nachwirkungen – auch wenn die Zahl der Betroffenen im Verhältnis zur Gesamtmenge der Anleger nach seiner Darstellung nicht der dominante Treiber der gesamten Vertrauenskrise war.
Technisch betrachtet liegt der Kern der Probleme aus der Lehman-Phase weniger in der Existenz komplexer Strukturen, sondern in der Risikokommunikation. Rieger verweist auf eine ungesunde Mischung aus Unwissenheit, Innovationsfreude und übertriebenem Optimismus, die in der Boom-Zeit vor 2008 begünstigt habe, dass Barriereprodukte bei mindestens einer Bank intern zu grob als „festverzinslich“ klassifiziert wurden. Genau diese Einstufung bildet das Aktienmarktrisiko solcher Produkte nach seiner Einschätzung nur unzureichend ab. Umso wichtiger ist die Konsequenz, die er für die heutige Marktpraxis zieht: Emittenten und Berater seien heute deutlich vorsichtiger. Das Emittentenrisiko – also das Risiko, dass die Bank als Produktanbieter ausfällt – sei präsenter in der Beratung als früher, und entsprechend würde einem Anleger heute niemand mehr plausibel empfehlen, die gesamte Altersvorsorge in ein einziges Emittentenprodukt zu konzentrieren.
Im zweiten großen Themenblock geht es um die Frage, ob die Regulierungen seit der Krise die richtigen Stellschrauben drehen. Rieger stellt dabei klar, dass Regulierung immer auch politisch ist: Entscheidend sei, wie viele Fehlinvestitionen man verhindern möchte und wie viel Entscheidungsfreiheit man Anlegern noch zutraut bzw. zugesteht. Für ihn sind die aktuellen Regeln insgesamt ausreichend, wobei nicht jede Vorgabe gleich wirksam sei. Als Beispiel nennt er das PRIIPs-Basisinformationsblatt (Packaged Retail and Insurance-based Investment Products). Das Informationsblatt sei mehr oder minder praxistauglich, während andere Regelwerke nicht zielführend seien, weil sie am Ende „nur Papier“ erzeugten, das viele Teilnehmer am Ende blind unterschreiben. Der Punkt ist für den Produktalltag relevant: Weniger Formularpflicht kann nach seiner Logik bedeuten, dass wesentliche Informationen stärker wahrgenommen werden und nicht in der Masse der Dokumente „untergehen“.
Auch das Branding spielt in der Wahrnehmung eine Rolle, ohne dass es die Produktmechanik selbst verändert. In Deutschland wird der Name „Zertifikate“ zunehmend durch den Oberbegriff „strukturierte Wertpapiere“ ersetzt, was aus Sicht vieler Beobachter als Imagekorrektur verstanden wird. Rieger betrachtet diesen Schritt skeptisch: In der Schweiz und in Teilen der deutschsprachigen Wissenschaft sei der Begriff „strukturierte Produkte“ schon lange üblich, und der Schweizer Branchenzusammenschluss existiere seit über 20 Jahren. In Deutschland wiederum habe der Branchenverband BSW früher „Deutscher Derivate Verband“ geheißen, ein Name, den er als unpräziser einordnet und dessen Umbenennung durchaus nachvollziehbar war. Ob die jetzige Umstellung allein dem Zweck dient, einen „verbrannten Begriff“ abzuschwächen, könne er nicht beurteilen – und falls der Hauptantrieb gewesen wäre, könnte aus seiner Perspektive der Zeitpunkt auch früher gewählt worden sein.
Dass Vertrauen nicht allein durch Etiketten entsteht, zeigt sich an der Akzeptanz in der Schweiz. Der Anteil strukturierter Produkte an den Gesamtanlagen liege seit Jahren relativ konstant bei 3 Prozent, nach seiner Aussage doppelt so hoch war er in der Hochphase vor der Finanzkrise. Ebenso klar strukturiert er die Anwendungsfelder: Spekulation und Absicherung gegen Kursschwankungen, Spezialanwendungen bzw. Anlagen mit veränderten Auszahlungsprofilen – darunter Kapitalschutzprodukte und Discountzertifikate. Daneben nennt er Sonderfälle, etwa Anwendungen rund um Kryptowährungen, die früher das Erreichen bestimmter Marktziele erleichtert hätten, oder Konstellationen, in denen spezifische Risiken gezielt abgesichert werden konnten. Für den Markt ist das wichtig, weil es zeigt: Zertifikate sind nicht „ein Produkt“, sondern ein Baukasten aus Auszahlungslogik, Laufzeit und Bedingungen – mit sehr unterschiedlicher Risikoprofilierung je nach Konstruktion.
Besonders interessant wird die Debatte, wenn Rieger den Fokus auf Anlegerpsychologie richtet. Er stellt die These heraus, dass Privatanleger – und nicht nur Profis – gerade bei komplexeren Produktstrukturen Nutzen und Risiken unterschiedlich wahrnehmen. Genauer sieht er den größten psychologischen Hebel in der dritten Anwendungsklasse, die auch das größte Anlagevolumen adressiert. Als Beispiel nennt er Kapitalschutzprodukte bzw. Garantiezertifikate: Sie erlauben es, auf steigende Aktienkurse zu setzen, schützen aber am Laufzeitende gegen Verluste. Das kann seiner Einschätzung nach für besorgte Anleger ein Einstieg in Aktien sein und verhindern, dass Erspartes über Jahre allein auf dem Sparbuch „dahinschmilzt“. Gleichzeitig ordnet er problematische Muster ein: Bestimmte „Worst-of“-Konstruktionen mit Barrieren, in der Schweiz besonders populär, oder „Twin-win-Zertifikate“ können bei Anlegern durch psychologische Fehleinschätzungen überzeugender wirken, als es die Struktur auf den ersten Blick vermuten lässt.
Damit verbindet er die letzte Frage direkt mit dem aktuellen Makroumfeld. Steigende Zinsen im Euroraum wirken auf den Zertifikatemarkt nicht nur gefühlt, sondern lassen sich nach seiner Argumentation „gut vorhersagen“. In einer Studie mit seinem Kollegen Prof. Christian Bauer haben er und sein Team gezeigt, dass Kapitalschutzprodukte in der Niedrigzinsphase der letzten Jahre schrittweise vom Markt verschwanden. Der Grund liegt in der Mathematik der Konstruktionen: Wenn risikofreie Renditen niedrig sind, wird es für Emittenten teurer bzw. wirtschaftlich weniger attraktiv, ausreichend Schutzmechanismen zu finanzieren. Mit steigenden Zinsen kehren diese Produkte zurück und gewinnen an Boden. Für Unternehmen, die mit solchen Produkten arbeiten, ergibt sich daraus eine klare operative Konsequenz: Die Beratungs- und Produktkommunikation muss die Mechanik des Schutzes und seine Kosten transparent machen, gerade weil das Produktziel häufig bei Anlegern mit geringerer Risikotoleranz liegt. Wer es zudem noch „sicherer“ möchte, kann laut Rieger nach besicherten Varianten wie COSI fragen, bei denen das Risiko für das angelegte Geld durch eine Insolvenz des Emittenten minimiert wird.
Für die Branche ist die eigentliche Botschaft aus Riegers Perspektive weniger der kurzfristige Zinsimpuls als die Kombination aus Risikodisziplin, besserer Informationsqualität und einem realistischen Umgang mit Komplexität. Die Lehman-Erfahrung hat gezeigt, wie schnell Vertrauen kippt, wenn Auszahlungen nicht als das verstanden werden, was sie sind: bedingte Ansprüche, deren Risikokern von Marktbewegungen geprägt wird – auch wenn die Vermarktung lange Zeit anderes vermuten ließ. Gleichzeitig deuten die aktuellen Rahmenbedingungen darauf hin, dass Kapitalschutz und strukturierte Einstiege nicht nur „Nischenprodukte“ sind, sondern wieder stärker in den Fokus rücken können, sofern Transparenz und Erwartungsmanagement mitwachsen.
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