LONDON (IT BOLTWISE) – Terry Duffy stellt die Kritik an Kalshis Perpetual Oil Futures klar: Es geht nicht um Innovation, sondern um einen strukturellen Umgehungsweg. Sie warnt davor, dass Retail-Kapital über nachgelagerte Offshore-Strukturen in Produkte abfließen könnte, die unter strengeren US-Regeln anders ausgestaltet wären. Der Kernpunkt lautet, dass Regulierer dieselben Standards auf allen Plattformen durchsetzen müssen. Jede Verzögerung verlagert Handelsvolumen ins Offshore und schwächt damit regulierte US-Börsen.
Im Streit um Kalshis Perpetual Oil Futures wird häufig das Produkt selbst zum Hauptdarsteller gemacht. Terry Duffy dreht die Perspektive dagegen konsequent um: Die Opposition richtet sich laut ihrer Argumentationslinie gegen einen strukturellen Umgehungsmechanismus, nicht gegen den technischen oder marktbasierten Wunsch nach neuen Handelsformen. Konkret geht es um die Frage, ob Retail-Händler über einen Umweg Zugang zu gehebelt verfügbarer Öl-Exposure bekommen könnten, obwohl die zugrunde liegenden Regulierungsanforderungen in den USA enger gefasst sind. Damit rückt weniger die Idee „perpetual“ als Handelsformat in den Fokus, sondern die realen Pfade, über die Kapital später tatsächlich gelenkt wird.
Technisch betrachtet unterscheiden sich Perpetual-Futures-Modelle vor allem dadurch, dass sie ohne feste Laufzeit operieren und dennoch eine kontinuierliche Marktpreisbildung ermöglichen sollen. Genau diese Dauerhaftigkeit macht das Geschäftsmodell für viele Nutzer attraktiv: Statt auf ein Enddatum zu warten, kann die Position praktisch „durchlaufen“. Duffy betont allerdings, dass die Attraktivität nicht losgelöst von der Marktarchitektur zu sehen ist. In ihrer Lesart wird ein Vertrag, sobald er von Regulierern genehmigt ist, zur regulatorischen Brücke. Sobald Retail-Kapital über diese Brücke in Strukturen fließt, die nicht für dieselbe Zielgruppe und nicht unter denselben Bedingungen gebaut wurden, entsteht eine Asymmetrie, die sich in der Aufsicht nicht sauber abbilden lässt.
Für die Marktmechanik hat das eine klare Logik: Rohstoff- und Derivatebörsen bewerten Risiken nicht nur anhand des Instruments, sondern auch anhand des Zugangswegs. Wenn derselbe wirtschaftliche Kern (gehebelte Öl-Exposure, 24/7-Handel, die Möglichkeit zur schnellen Positionsanpassung) am Ende über Plattformen und Zwischenstufen erzielt wird, die regulatorisch weniger eingeschränkt sind, wird Aufsicht zu einem Flickenteppich. Dann können Anbieter oder Intermediäre Anreize haben, die „engen“ Regeln dort einzuhalten, wo sie genau geprüft werden, während die eigentliche Risikotransmission über weniger überprüfte Kanäle verläuft. Duffys Grundsatzargument lautet deshalb, dass Kapitalmärkte Risikobereitschaft nur innerhalb klarer Regeln belohnen sollten – nicht den „cleversten“ Umgehungsweg.
Für Regulierer entsteht daraus eine Entscheidungsaufgabe, die weniger juristisch als operativ ist: Sie müssen festlegen, ob sie identische Standards auf allen Plattformen und Vertriebskanälen durchsetzen. Das ist ein Zwei-Klassen-Risiko, das sich in der Praxis oft dann zeigt, wenn Offshore-Strukturen regulatorische Vorteile ausspielen können: weniger Produktrestriktionen, andere Anforderungen an Margining oder Disclosure, andere organisatorische Leitplanken für den Retail-Zugang. Wenn eine Behörde einen Vertrag zulässt, zugleich aber die nachgelagerten Zugriffsmöglichkeiten nicht kontrolliert, entsteht nach Duffys Darstellung faktisch ein Hintertür-Charakter. Die Folge wäre, dass die Aufsicht selbst unterläuft – ausgerechnet dort, wo sie Risiken begrenzen soll.
Wirtschaftlich verschiebt sich der Druck zusätzlich in den Zeitdimensionen. Duffy argumentiert, dass jede Verzögerung beim Schließen der Lücke Handelsvolumen weiter ins Offshore verlagern kann und damit regulierte US-Börsen schwächt. Der Mechanismus dahinter ist banal, aber wirksam: Volumen folgt Geschwindigkeit und Verfügbarkeit. Wenn Kapital schneller in Jurisdiktionen abwandern kann, in denen die Durchsetzung reaktiver statt präventiver wirkt, werden Marktanteile und Liquidität zum Selbstverstärker. Damit steigt nicht nur das Risiko für die regulierten Marktsegmente, sondern auch der politische und gesellschaftliche Preis, sobald Regulierer nachziehen müssen, um die entstandenen Ungleichgewichte zu korrigieren.
Aus Unternehmenssicht betrifft das mehrere Ebenen der Umsetzung. Erstens stellt sich für Intermediäre und Plattformbetreiber die Frage, wie „Regelkonformität“ in der gesamten Wertschöpfungskette nachweisbar bleibt – vom Produktdesign bis zur tatsächlichen Ausführung und zum Retail-Zugang. Zweitens wird deutlich, dass Aufsicht nicht am Reißbrett endet: Entscheidend ist, ob ein genehmigtes Instrument in der Praxis dieselbe Zielgruppe mit denselben Risikoparametern erreicht oder ob alternative Zugriffswege andere Ergebnisse erzeugen. Und drittens rückt die Wettbewerbsperspektive in den Vordergrund: Während etablierte Börsen und Clearingsysteme oft mit starken Rahmenbedingungen punkten können, entsteht Konkurrenzdruck, wenn neue Produkte oder Umsetzungswege das regulatorische Raster ausnutzen. Der Streit um Perpetual Oil Futures ist damit auch ein Test dafür, ob Marktintegrität als Prozess verstanden wird – oder nur als punktuelle Produktfreigabe.
Ob daraus eine schnelle Präzisierung der Anforderungen folgt, hängt an der Bereitschaft der Behörden, die Durchsetzung breiter zu denken als bis zur ersten Genehmigungsentscheidung. Duffys Position zielt jedenfalls darauf, das Thema nicht „auf Zuruf“ zu bearbeiten, sondern die strukturelle Lücke früh zu schließen, bevor die Korrektur teuer und politisch schwerer wird. Für den Derivatemarkt bedeutet das: Neue Instrumente können weiterkommen, aber nur dann, wenn der regulatorische Rahmen nicht über nachgelagerte Umwege ausgehöhlt wird. Genau daran lässt sich später messen, ob es tatsächlich um Innovation ging – oder ob der entscheidende Unterschied in der Ausgestaltung der Zugangswege lag.
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