LONDON (IT BOLTWISE) – Arthur Hayes argumentiert, dass der KI-Boom an den Märkten falsch eingeordnet wird: nicht als nachhaltiges Ergebniswachstum, sondern als kreditfinanzierte Expansion. Er erwartet, dass die Wachstumsraten der KI-CAPEX-Ausgaben ab Mitte bis Ende 2027 nachlassen und der Effekt spätestens 2028 sichtbar wird. In diesem Szenario soll die Kreditvergabe trotzdem weiterlaufen, was bei hoch verschuldeten Akteuren eine Solvenzkrise auslösen könnte. Hayes setzt darauf, dass daraus eine große Liquiditätswelle entsteht, die dann auch Bitcoin antreibt.
Arthur Hayes zeichnet in seinem Substack-Post eine ungewöhnlich geldpolitisch geprägte Erklärung für die laufende KI-Welle. Sein Kernargument lautet: Die in den letzten Jahren beobachtbare Explosion bei Rechenzentrums- und Stromkapazitäten wird als „Technologiewachstum“ interpretiert, doch seiner Ansicht nach läuft sie wirtschaftlich eher wie eine Wette auf weiter steigende Finanzierungskonditionen. Er stellt damit die Frage in den Vordergrund, ob die Marktlogik hinter KI-Investitionen stärker von Kreditzyklen bestimmt wird als von tatsächlich realisierten Gewinnen. Damit verschiebt sich der Fokus von Modellperformance und Produktivität hin zu Kapitalstruktur, Laufzeiten und der Frage, wer in der Kette das Risiko trägt.
Technisch betrachtet entsteht der KI-Run gerade dort, wo Investitionen physisch werden: Server- und GPU-Cluster brauchen nicht nur Chips, sondern auch Stromnetze, Kühlung, Gebäudekapazität und einen planbaren Wiederanlauf bei steigender Auslastung. Diese Vorleistungen werden in vielen Fällen als CAPEX-Projekte organisiert, die über Jahre geplant und gebaut werden müssen, während die Nachfrage nach Rechenleistung kurzfristig durch Produktzyklen und Absatzmärkte schwankt. Hayes vergleicht diese Dynamik explizit mit dem Verhältnis von Kredit zur Realwirtschaft: Wo ein „Earnings“-Narrativ auf tatsächlich erwirtschafteten Cashflows basiert, hängt ein „Credit“-Narrativ daran, dass die Finanzierung weiterläuft, auch wenn das operative Wachstum abflacht. Genau diese Diskrepanz zwischen Bau- und Auslastungsrhythmus sei der Nährboden für spätere Spannungen bei stark gehebelt finanzierten Akteuren.
Seine historische Gegenüberstellung zielt auf die Unterschiede zwischen der Dotcom-Krise und der Finanzkrise 2008. Dotcom habe er als primär gescheitertes Ertragsmodell gelesen; 2008 sei hingegen die Kombination aus Immobilien- und Kreditrisiken eskaliert. Für das KI-Szenario leitet Hayes daraus ab: Wenn KI-Ausgaben zwar weiter steigen, aber irgendwann deutlich langsamer werden, während die Kreditbereitstellung im selben Atemzug noch nicht einbremst, entsteht ein klassischer Übergang von Wachstums- zu Solvenzrisiken. Besonders relevant ist dabei die Hebelung: Private Credit-Fonds, Kreditgeber und nachgelagerte Finanzierungssäulen stützen den Bau, bis die Diskontierung aus Sicht der Kreditnehmer nicht mehr tragfähig wirkt. In so einem Umfeld reichen bereits geringere Anpassungen der Erwartungen, um Refinanzierungen zu erschweren oder Sicherheiten neu zu bewerten.
Hayes geht noch einen Schritt weiter und nimmt an, dass die Politik wegen der strategischen Bedeutung von KI nicht zulassen werde, dass große Teile des Systems abrupt kollabieren. Er ordnet KI als nationalen Sicherheits- und Wettbewerbsschwerpunkt sowohl in den USA als auch in China ein und erwartet deshalb staatliche Eingriffe. In seiner Darstellung bedeutet das: Es kämen Liquiditätsspritzen in Größenordnung, die er mit den Mechanismen nach 2008 verknüpft. Entscheidend ist dabei nicht nur die direkte Unterstützung, sondern die indirekte Wirkung auf den Finanzsektor: Wenn staatliche Mittel Kreditrisiken abfedern oder Refinanzierungsfenster verlängern, rutscht der Markt vom Panikmodus in einen Stimulusmodus – und Kapital sucht danach nach Renditechancen jenseits kurzfristig „verstopfter“ Märkte.
Er verbindet diese Kette schließlich mit dem Kryptomarkt. Hayes schreibt, dass Bitcoin einen Boden finden und anschließend einen langfristigen Aufwärtstrend starten könnte, sobald die Kreditexpansion gegen die erwartete Abbremsung der KI-CAPEX-Ausgaben anläuft. Seine Erwartung ist dabei zeitlich konkret: Er rechnet damit, dass die Wachstumsdynamik der KI-Kapitalausgaben ab Mitte bis Ende 2027 langsamer wird und bis 2028 für viele Marktteilnehmer offensichtlich ist. Kurzfristig hält er weitere Schwankungen für möglich, inklusive einer möglichen Rücksetzer-Phase im Bereich von 50.000 bis 70.000 US-Dollar, während weiterhin Kapital in KI-Projekte fließt. Damit beschreibt er im Grunde eine Marktlogik, in der die Preisbildung erst nachgelagert die Verschlechterung der Finanzierungsseite einpreist.
Aus Blick der Marktmechanik lässt sich seine These als Wechsel von „Fundamentaldaten“ zu „Liquiditätsbedingungen“ lesen. KI bleibt zwar ein strukturell wachsendes Infrastrukturthema, doch gerade Infrastruktur mit langer Bauzeit erzeugt zeitversetzte Bewertungen: Der Markt kauft heute zukünftige Kapazität, während die tatsächliche Auslastung und die Cashflow-Generierung später sichtbar werden. In der Zwischenphase beeinflusst der Refinanzierungsmarkt, wie stark Projekte hochgezogen werden und wie robust die Finanzierung bei einer Neubewertung der Risiken bleibt. Für Unternehmen bedeutet das: Wer KI-Workloads skaliert, sollte nicht nur Modell- und Kostenkennzahlen betrachten, sondern auch die Finanzierungskette im Ökosystem der Rechenzentrums- und Energieinvestitionen. Denn selbst sehr gute Engineering-Entscheidungen geraten unter Druck, wenn die Kapitalversorgung einbricht oder sich die Risikoprämien schnell nach oben bewegen.
Für die weitere Entwicklung ist deshalb weniger die konkrete Bitcoin-Zahl als die Auslöserlogik entscheidend: Hayes setzt darauf, dass ein „AI credit bust“ der nächste große Liquiditätsschub auslösen könnte – und dass Bitcoin in diesem Umfeld zu den Hauptnutznießern zählt. In der Praxis würde ein solcher Mechanismus typischerweise erst dann greifbar, wenn die Marktteilnehmer realisieren, dass das Tempo der Investitionsausgaben und die Verfügbarkeit günstigen Kapitals auseinanderdriften. Bis dahin bleibt sein Fazit als kontrastreicher Gegenentwurf zum reinen KI-Erfolgsnarrativ bestehen: Nicht die reine Innovationsstory, sondern die Kreditstory bestimmt nach seiner Einschätzung, wann sich der nächste Wendepunkt bildet.
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